作者：孙建

联系人：孙建

来源：浙商证券医药研究团队

具体参见0年月日报告《诺唯赞深度报告：核心原料到一体化拓展的生物试剂企业》，如需完整报告，请联系我们团队成员或销售。

报告导读

诺唯赞是一家基于核心原料不断拓展应用场景的国产生物试剂领先企业。新冠疫情扰动下常规业务基于产品梯队与客户积累，也同步迎来加速增长新阶段，我们认为在下游场景拓宽+国产替代窗口期双重加持下，公司主营业务收入有望持续快速增长，成为生物试剂国产替代领导者。

投资要点

?基于核心原料优势，一体化拓展打造生物试剂国产替代领导者

公司以关键核心原料——酶、抗原、抗体——为圆心，围绕原料辐射高相关性体外诊断产品与生物医药服务，拓展“生命科学+体外诊断+生物医药”三大应用场景拉动收入增长的经营模式，在国产竞争格局中保持着相对领先优势，有望实现收入同比可持续快速增长。

?生命科学：常规试剂产品放量，支柱板块稳中求进

上游生物试剂产品作为生命科学研发、生产、应用的核心环节，具备“芯片”属性。剔除新冠相关扰动后，公司07-00年生物试剂营收CAGR约49%，超过同期市场规模CAGR6.96%，拥有丰富的客户积累与产品验证，具备高确定性。我们认为，公司正处于国产替代加速阶段，常规分子试剂得益于下游应用场景的持续拓宽+疫情催化下的国产替代进程加速，在“扩品类+增人效”双轮驱动下有望持续放量。

?体外诊断：储备指标放量，看好抗原检测边际变化

公司重点开发稀缺性、超敏性、多联检指标，差异化路线避免了红海市场的同质化竞争，自产优势削弱了集采*策可能带来的利润下降，具备高成长性。参考公司体外诊断试剂注册证书获批节奏，我们预计短中期内储备指标或将持续放量，0年常规诊断试剂营收有望达到.亿元。同时，新冠抗原检测试剂盒的获批为公司带来利好边际变化，新冠相关检测产品有望继续贡献现金流。

?生物医药：制药+疫苗场景放量，新兴板块未来可期

伴随生物药与疫苗市场的高速增长，上游生物试剂与CRO服务等场景快速放量。公司从00年开始布局生物医药板块，主要提供生物药原料、疫苗生产原料与疫苗CRO服务等，00年该业务在原料端与服务端的能力均获得验证，我们预计0年生物医药板块开始贡献营收，具备高潜能与高弹性。我们看好该板块在客户拓展下的天花板提升，有望成为公司中长期发展的新动能

?盈利预测及估值

我们预计公司0-0年EPS分别为.8、.0、.64元/股，对应0年月日收盘价0年PE为46倍。我们认为，公司在掌握核心原料下具有一体化拓展优势，三大主营业务放量持续性有望超预期，首次覆盖给予“增持”评级。

?风险提示

行业*策变动风险，研发不及预期风险，市场开拓不及预期风险。

掌握核心原料一体化拓展的生物试剂企业。公司自成立之初专注分子类生物试剂业务，已发展成一家围绕酶、抗原、抗体等功能性蛋白及高分子有机材料进行技术研发和产品开发的生物科技企业。根据FrostSullivan，00年公司在国内分子类生物试剂市场占据约4.0%的市场份额，总排名第五，在国内厂商中排名第一。得益于关键共性技术平台的延展性，公司利用自产的核心原料建立POCT产品线、开展制药及疫苗CRO服务、研发抗体药物等，是国内少数具备从核心原料向下游差异化拓展能力的生物试剂企业。

三大应用场景产品迭代，拉动收入快速增长。公司主要分为三大事业部：生命科学事业部、体外诊断事业部和生物医药事业部，分别对应公司的三大主营业务。其中生命科学业务以科研、测序、诊断等所必需的分子类生物试剂为主，是公司的“稳底盘”业务，07-00年均占到主营收的85%以上（剔除新冠）；体外诊断业务以自主开发的POCT产品和POCT诊断仪器为主，是公司的“高成长”业务，00年占主营业务收入的%左右，07-00年CAGR约%（剔除新冠）；生物医药业务从00年开始布局，主要从事制药及疫苗企业CRO服务、抗体药物研发等，是公司的“高潜能”业务，00年暂未取得营收，有望短中期带来弹性增长。

业绩表现亮眼，常规业务占比提升。①收入端：公司07-0年营业总收入年复合增长率为0.8%，00年由于新冠疫情带动相关生物试剂及检测试剂盒的营收大幅增长，同比增速达到48%。剔除新冠相关扰动后，07-0年常规业务CAGR为6.5%。同时，0年公司新冠相关产品占比明显下降。②利润端：剔除新冠相关产品后，毛利率和扣非归母净利率持续上升，00年分别达到87.7%和.9%。期间费用率在08-09年市场培育期时较高，从00年开始回归到行业正常区间。

..驱动：场景拓宽需求攀升，疫情催化国产替代进程

需求端：拓展空间广阔，提升主营业务成长天花板。随着生命科学技术的不断发展与研究资金投入的大幅提高，NIPT、肿瘤早筛、分子诊断、生物药等领域蓬勃兴起，资金的支持与需求端场景的持续拓宽沿产业链逐级传导到上游试剂环节。我们结合公司分子类试剂下游的种主要应用场景——生物科研、高通量测序和分子诊断——分别进行市场空间估算，参考FrostSullivan数据，我们预计0年公司分子类生物试剂总可及下游市场规模或将达到00-50亿元。

?场景一：生物科研

科研是生物试剂的主要应用场景，根据FrostSullivan数据，中国生物科研试剂行业虽然起步晚但增长迅猛，05-09年CAGR约7%，高于全球市场8%的复合增长率，预计0年达到00-50亿元市场规模。根据FrostSullivan分析的国内生物科研试剂类型占比，我们推测0年分子类生物科研试剂占比约40-60%，市场规模约为80-50亿元。

?场景二：高通量测序

临床上应用较多且较为成熟的NGS商业化领域主要是基于NGS的无创产前基因检测（NIPT）以及肿瘤诊断与治疗。根据FrostSullivan，中国NIPT市场规模从05年的8.亿元增长至09年的5.5亿元，预计0年增长至40亿；基于NGS的肿瘤诊断和治疗市场规模从05年的4.亿元增长至09年的.亿元，预计0年增长至79亿。根据诺禾致源招股书，我们粗略估计测序业务毛利率平均为5-45%，原料试剂占营业成本比例约为50-65%，假设分子类试剂在测序原料试剂中占比0-50%，预计0年基于NGS的成熟商业化生产的分子类生物试剂市场将达到5-50亿规模。同时，我们认为伴随NGS技术在复杂疾病、新型传染病等领域中更广泛的应用，新场景仍会持续贡献新增量。

?场景三：分子诊断

根据FrostSullivan，我国分子诊断市场规模从05年的亿元增长至09年的84亿元，05-09年的年均复合增长率为8.5%，预计0年将达到00亿元左右。根据凯普生物、艾德生物和圣湘生物招股书，我们粗略估计分子诊断业务的平均毛利率为60-80%，酶等分子类原材料在营业成本中占比约0-0%，我们推测0年分子诊断应用场景下的分子类生物试剂市场规模约为0-50亿元。

用户特点：科研用户需求更多元，工业用户倾向更稳定。①科研机构用户单品需求量小，存在项目交叉、场景复杂、课题多元等特点，倾向于产品矩阵丰富、涉猎品类广泛的供应商，容易同其建立较强粘性，同时受科研经费的影响，单个客户对价格的敏感度方差较大。②工业生产用户单品需求量较大，受订单交付、控制成本等因素限制，对于供应稳定性和性价比具有较高要求。以上两类用户的共同点在于对产品质量的要求均很高。我们认为，上游生物试剂具备“芯片”属性，其质量决定着下游研究或产品的灵敏度、精准度与可重复性，解决科研与工业用户的实际痛点主要在案例丰富度与品质稳定性层面。

竞争格局：国内厂商格局较分散，外资仍占据主导，国产替代大有可为。根据FrostSullivan统计分析，截至00年国内竞争格局仍以外资为主导，赛默飞、凯杰、宝生物、BioRad四家占据超过40%的市场份额，国产分子类生物试剂厂商竞争格局较分散，国产替代空间较为充分。受益于国际局势震荡与新冠疫情冲击下的海外供应链波动，作为响应及时、性价比较高的国产供应商从00年开始替代步伐明显加速，公司作为充分把握历史性窗口的国产品牌在获得客户验证后渗透率明显提升。根据FrostSullivan统计，00年公司在国内分子类生物试剂市场占据约4.0%的市场份额，总排名第五，在国内厂商中排名第一。

小结：综合产品可及市场空间、下游用户特点及国内竞争格局分析，我们认为，分子类生物试剂拥有天花板较高的国产替代空间及周期较长的供应链准入壁垒，在上文所述的产业环境下利好具备先发优势的国产品牌，有望通过加强存量客户粘性+抢占增量用户供应进一步提升市场占有率。我们在0年0月8日外发的《全球龙头系列报告之四：制药上游，替代升级》报告中对海外科研服务设备试剂龙头公司成长路径进行了复盘，并针对国产替代节奏进行了分析，我们认为，公司剔除新冠相关业务后的营收、毛利率、净利率增长侧面反映出常规产品的市场认可度稳步提升，国产替代步伐有望加速。短期成长性建议追踪公司的产品结构和人效变化，长期支撑建议